BIOVAIL : malgré la prévisible réduction du dividende, un placement valable?

Après avoir été une “darling” du marché bousier canadien au début de la décennie, Biovail (BVF au TSX et au NYSE) s’est retrouvée au banc des accusés suite à différentes malversations : enquête du Toronto Stock Exchange sur ses pratiques comptables, rémunération indécente des dirigeants, poursuite d’actionnaires floués… L’action qui avait atteint plus de $55 en 2001, se situe aujourd’hui à $10,87.

À la fin 2004, un nouveau directeur général fut nommé, Douglas Squires, pour ramener un peu d’ordre dans l’entreprise. Il y est parvenu en recentrant l’entreprise sur ce qu’elle fait de mieux : à partir de médicaments existants dont la protection légale (patent) est expirée, en utilisant des technologies sur lesquelles elle détient des droits, Biovail crée de nouvelles formulations qui modifient certaines caractéristiques de ces médicaments et augmentent les bénéfices que peut en tirer l’utilisateur (ex. en permettant une absorption constante ou décroissante du médicament par le corps humain).

Biovail se concentre surtout sur les médicaments cardio-vasculaire, sur ceux qui réduisent la douleur et sur ceux qui s’appliquent au système nerveux central. Les versions améliorées de médicaments génériques ont une protection légale (patent), mais elle est habituellement de plus courte durée que celle des médicaments d’origine. Ceci exige de Biovail qu’elle travaille constamment à trouver de nouvelles formules pour remplacer celles qui viennent à expiration : cela rend la stabilité des revenus plus précaire.

Depuis quelques années, Biovail génère d’importants flux de trésorerie libres (free cash flow): l’an dernier, ils ont atteint 305 millions ou l’équivalent de $1,91 par action, un multiple de moins de six versus son cours actuel. Avec tout cet argent à sa disposition, Biovail a décidé de distribuer aux actionnaires un dividende de 1,50$ par année, ce qui donne actuellement un énorme yield de 14%! Cependant, bien que la direction ait réitéré récemment son intention de payer à nouveau un dividende en 2008, elle a mentionné qu'elle ne garantissait pas le maintien à son niveau actuel, ce qui laisse sous-entendre qu'il sera substantiellement réduit: la direction préférerait utiliser une partie de son free cash flow pour faire une ou des acquisitions durant l'année.

Pourquoi le cours de l’action de Biovail a-t-il chuté de $26 en juillet au $10,87 d’aujourd’hui? La protection que détenait Biovail pour son médicament vedette Wellbutrin XL disparaît cette année, ce médicament anti-dépression assurait 42% de ses ventes: il devra donc faire face à la concurrence de médicaments génériques. Les grands investisseurs et les analystes s’attendaient à ce qu’une autre formulation du médicament (en sels à utilisation quotidienne unique) obtienne une approbation de la U.S. Food and Drug Administration et une protection légale pour quelques années. Mais voilà, l’organisme réglementaire a refusé pour l’instant l’approbation de cette nouvelle formulation. Le vide créé par la disparition de la protection sur la version actuelle du Wellbutrin XL est donc intacte et amène les analystes à prévoir une baisse des profits pour la prochaine année. Les analystes prévoient des bénéfices par action de $1,15 cette année, soit un multiple de 9,3 par rapport à son cours actuel.

Biovail pourra éventuellement présenter à nouveau sa formule en sels du Wellbutrin XL et possiblement obtenir une approbation de la U.S. Food and Drug Administration : ce qui ramènerait beaucoup d’investisseurs. À court terme, l'impact de l'absence de protection sur le Wellbutrin XL se fera sentir sur les revenus et les profits de l’entreprise en 2008. Par contre, aucun des autres médicaments importants de Biovail ne verra sa protection disparaître avant 2010. Les laboratoires de Biovail ont été productifs au cours des dernières années, il est donc possible qu’ils en sortent de nouveaux médicaments qui combleront en partie ce vide. De plus, Biovail est devant les tribunaux pour obtenir une prolongation de la protection de sa version du Ultram ER (anti-douleur) au delà de 2010 et ce, possiblement jusqu’en 2014.

L'action de Biovail m'apparaît attrayante à son cours actuel, surtout à cause de ses flux de trésorerie libres et de son faible niveau d'endettement. On l'a vu, on s'attend cependant à ce que la valeur de son dividende soit réduite durant l'année, ce qui risque de faire fuir certains investisseurs qui voyaient là son pricipal attrait. De plus, l'impact de la disparition de la protection sur son médicament vedette (Welbutrin) affligera sa performance à court terme. Il est aussi possible qu'au cours des prochains jours le cours du titre baisse davantage: puisque le dividende aura été versé aux actionnaires pour le dernier trimestre (1er avril) et que certains en profiteront pour se retirer avant l'annonce définitive de la réduction de la valeur du dividende. Malgré ces réserves, je pense qu'à $10 l'action, Biovail devient un placement intéressant, avec bien sûr un potentiel de risque. Qu'en pensez-vous?

Site web de Biovail, cliquez >>> ici

Un blog remarquable : FORCAST INVEST

On peut retrouver de nombreux blogs sur la bourse et la finance, plusieurs sont très intéressants, j'ai fait mention de plusieurs d'entre eux dans un message antérieur. Un se démarque par son ancienneté, la générosité et la qualité de son contenu: FORCAST INVEST. Si vous ne le connaissez pas déjà, allez-y. "Ca vaut le détour", comme on dit au Québec.

Blog Forcast Invest, cliquez >>> ici

AUTODESK: une entreprise qui domine son marché, à prix abordable

Vous connaissez Autodesk (ADSK au Nasdaq)? C'est le fabricant du logiciel Autocad qui domine le marché des logiciels de conception et de dessin assisté par ordinateur. Autocad est la référence en matière de CAO-DAO non seulement en Amérique, mais un peu partout dans le monde: Autodesk possède ainsi un avantage de taille. Les entreprises qui l'utilisent depuis des années sont peu portées à regarder les produits de la compétition : le coût de formation de leurs employés (ingénieurs, architectes, techniciens...) seraient trop élevés pour justifier un changement vers un autre logiciel. De plus, la plupart de leurs fournisseurs et clients l'utilisent également : ce serait hasardeux pour eux de se couper de ce "langage commun" du design, de la conception, du dessin et de la fabrication assisté par ordinateur.

Autocad, par sa position dominante et son positionnement au centre d'un réseau d'entreprises à travers le monde, donne à Autodesk un avantage indiscutable. Ses clients, lorsqu'ils ont adopté le logiciel, payent par la suite pour les mises à jour du logiciel: Autodesk bénéficie ainsi de revenus réguliers qui ne nécessitent pas une lourde infrastructure. L'entreprise produit de la sorte d'importants flux de trésorerie disponibles (free cash flow): au cours des douze derniers mois, ils équivalaient à $2,65 par action, soit un multiple prix actuel/free cash flow de 12,5.

Autodesk est peu endettée: sa dette à long terme équivaut à 17% de l'avoir des actionnaires. De plus, elle dispose d'environ $3,40 par action en liquidité. Finalement, la croissance de ses revenus est constante depuis plusieurs années: le taux de croissance annuel moyen de ses revenus a atteint près de 25% au cours des trois dernières années.

Lors du dernier trimestre, la croissance de ses ventes aux États-Unis a été limitée à un maigre 2%, ce qui a fait chuter la valeur de l'action qui est passée de près de $50 au début de l'année à $33,12 (mardi 25 mars). Cependant, il ne faut pas perdre de vue que 63% de ses revenus proviennent d'autres pays et que dans ces marchés, ses revenus ont augmenté de 24% en 2007.

Bien que le multiple prix/vente demeure relativement élevé à X 3,9, cette entreprise à son cours actuel est attrayante : tant par sa position dominante dans son marché, que par la croissance continue de ses ventes et de ses flux de trésorerie, ainsi que par son faible niveau d’endettement.

Site web d'Autodesk, cliquez >>> ici

Bear Stearns: une leçon pour les petits investisseurs...

La saga de la vente de Bear Stearns (BSC), où les actionnaires se sont d'abord faits offrir $2 l'action par J.P.Morgan pour voir cette dernière relever son offre une semaine plus tard à $10, contient une grande leçon pour les petits investisseurs: ne prenez jamais pour la vérité absolue, les commentaires des "experts" de Wall Street.

Depuis une semaine, j'ai entendu plusieurs d'entre eux affirmer que l'offre de J.P.Morgan était malgré tout raisonnable et qu'il était illusoire de penser qu'elle pourrait la relever ou qu'on pouvait espérer l'arrivée d'un "white knight", que Bear Stearns était pratiquement une coquille vide ou qu'un amas de dettes...

Les produits financiers actuels sont tellement complexes et leur valeur si difficile à évaluer que même le jugement des spécialistes du secteur financier est à prendre avec scepticisme et prudence.

CEMEX: valeur sous-estimée?

Voici une autre suggestion dans le cadre de ma série de messages sur les entreprises qui ont le potentiel pour se relever, lorsque le ralentissement de l'économie américaine sera chose du passé: Cemex Corporation (CX au NYSE). Cette entreprise mexicaine est le troisième producteur de ciment au monde, c’est aussi un important producteur de béton et un fournisseur d’agrégats (pierres concassées, gravier, sable…). Cemex a doublé ses ventes depuis 2003 en réussissant d’importantes acquisitions. L’entreprise est présente dans une cinquantaine de pays dans le monde.

Cemex est parvenu à augmenter ses ventes lors du dernier trimestre (+30%) grâce à la contribution de sa nouvelle acquisition (Rinker), malgré un marché en contraction aux États-Unis et en Grande-Bretagne avec la chute de la construction résidentielle. Les marchés espagnol, sud-américain et des Caraïbes ont connu, en contrepartie, une forte croissance durant cette période. Le marché mexicain pourrait prendre le relais cette année: le gouvernement ayant confirmé d'importants investissements dans les infrastructures.

Cemex continue de produire d'importants flux de trésorerie disponibles (free cash flow): de 2004 à 2006, ils équivalaient $2,90 par action, soit un multiple prix actuel/free cash flow de 8.7, un ratio très avantageux.

Cemex a un niveau d’endettement assez élevé : la valeur de la dette à long terme est pratiquement équivalente à l’avoir des actionnaires. Cependant, Cemex devrait continuer à utiliser ses flux de trésorerie disponibles pour réduire cette dette, comme elle l'a fait au cours des dernières années.

Au cours des prochains trimestres, la chute de la construction résidentielle américaine continuera de peser sur les résultats de Cemex au niveau des profits, mais sa diversification géographique viendra compenser la faiblesse de ce marché. Entre autres, les économies sud-américaines sont en émergence et auront d’importants besoins de développement de leurs infrastructures pour supporter cette croissance au cours des prochaines années. De plus, on peut s'attendre à ce que Cemex réalise des réductions de coûts d'opération, suite aux nombreuses acquisitions des dernières années.

L’action de Cemex se transige actuellement à 8 fois ses profits prévus pour l’an prochain ($3,15), ce qui est nettement moins cher que le ratio pour son industrie (seize fois). L’action est actuellement à $25,23, après avoir atteint $40 en juin dernier : ce prix me semble inférieur à sa valeur réelle. Cemex constitue un placement qui pourrait donner un retour intéressant à moyen terme (au delà de la crise immobilière américaine). Qu’en pensez-vous?

OFFICE DEPOT: un titre sous-évalué?

Lors de mes derniers messages sur ce blog, j'ai identifié des critères qui peuvent aider à repérer parmi les entreprises éclopées, celles qui ont les ressources pour revenir à la santé: niveau d'endettement raisonnable, production de flux de trésorerie positifs et rentabilité des produits et services au cours des années à venir (croissance des ventes, maintien des prix et des marges de profits). J'ai commencé à fouiller parmi les entreprises incluses sur mon "radar", s'il n'y en avait pas quelques unes qui répondaient à ces critères. Après Electronic Data Systems, j'en ai identifié une seconde: Office Depot (ODP à la NYSE).

Office Depot (ODP), comme plusieurs chaînes commerciales américaines, a été durement malmenée depuis six mois avec la perspective d'une récession aux États-Unis. Ses techniques comptables ont également soulevé des questions, ce qui n’a pas aidé. Le cours de son action est ainsi passé de $36 en juin dernier à $10,86 aujourd'hui.

De 2001 à 2006, Office Depot est parvenue à générer des flux de trésorerie disponibles (free cash flow) d'une valeur annuelle moyenne de 432 millions ou $1,57 par action, en se basant sur le nombre d'actions en circulation aujourd'hui. Cela représente un multiple prix actuel/free cash flow d'environ 7: un ratio nettement avantageux. En 2007, Office Depot n'a pas produit de flux de trésorerie disponibles, c’était la première fois depuis 1999. L'entreprise a donc fait preuve de constance à ce niveau depuis près d'une décennie, elle répond donc à mon premier critère de sélection: la capacité de pouvoir compter sur des excédents de trésorerie, une fois soustrait les investissements.

Le niveau d'endettement d'Office Depot m'apparaît raisonnable: sa dette à long terme équivaut à 39% de l'avoir des actionnaires. Est-ce que le volume des ventes est appelé à croître ou à décroître? En 2007, dans un contexte difficile, les ventes ont tout de même augmenté de 3,4%, grâce aux revenus provenant de l’international qui ont pris le relais des ventes aux États-Unis qui ont stagnées. Office Depot peut espérer continuer à élargir et à consolider son marché géographiquement, ce qui devrait permettre à ses revenus de croître au cours des prochaines années.

Le reste de l'année continuera à être difficile pour Office Depot avec la probable récession américaine. Cependant, à moyen terme, le retour sur l'investissement pourrait être fort intéressant pour celui qui saura être patient avec cette entreprise, c’est mon humble avis.

Electronic Data Systems: une entreprise qui a le potentiel pour effectuer un retournement?

Lors de mes derniers messages sur ce blog, j'ai identifié des critères qui peuvent aider à repérer parmi les entreprises éclopées, celles qui ont les ressources pour revenir à la santé: niveau d'endettement raisonnable, production de flux de trésorerie positifs et rentabilité des produits et services au cours des années à venir (croissance des ventes, maintien des prix et des marges de profits). J'ai commencé à fouiller parmi les entreprises incluses sur mon "radar", s'il n'y en avait pas quelques unes qui répondaient à ces critères. J'en ai identifié une première: Electronic Data Systems (EDS à la NYSE).

Electronic Data Systems revient de loin, cette firme qui dominait le marché de la gestion déléguée des applications informatiques au tournant de la décennie, s’est soudainement réveillée avec des pertes importantes en 2002, suite à l’acceptation de contrats gigantesques (ex. avec la U.S.Navy) dont les conditions s’étaient révélées désastreuses financièrement pour EDS. Depuis, un long processus de redressement s’est opéré et l’entreprise s’est remise à faire des profits (1,35$ par action l’an dernier, ce qui équivaut à un multiple prix/bénéfices de 12 à son prix actuel). Ce retour à la rentabilité s’est fait durant une période où l'entreprise a effectué d’importants investissements technologiques (plus de 3 milliards depuis 2003).

EDS qui prévoyait ralentir ses dépenses en investissements en 2008, a annoncé récemment qu'elle devrait continuer cet effort d'investissement cette année, ce qui devrait réduire le flux de trésorerie disponible anticipé (free cash flow). Cette nouvelle a découragé plusieurs investisseurs qui s'attendaient à une remontée du titre qui coïnciderait avec la réduction des dépenses d'investissements: la valeur de l'action est passée de près de $21 au début février à $16,17 vendredi.

Electronic Data Systems a une dette à long terme qui équivaut à 24% de son passif, ce qui m'apparaît un ratio raisonnable. Au cours de la dernière année, EDS a généré, malgré des investissement technologiques coûteux, des flux de trésorerie disponibles substantiels. Le secteur de la sous-traitance des applications informatiques d’entreprise est arrivé à une certaine maturité en Amérique du Nord et en Europe, mais un potentiel de croissance demeure. EDS est présente dans 66 pays, ce qui peut lui permettre d'espérer une expansion géographique de ses revenus et une croissance raisonnable de ses ventes au cours des années à venir (l'analyste du Morningstar qui couvre EDS prévoit une croissance annuelle de 5% de ses revenus au cours des cinq prochaines années).

À court terme, le titre de EDS pourrait continuer à stagner en 2008: les dépenses d'investissement limitant les excédents de trésorerie disponibles précédemment anticipés. Cependant, les efforts actuels devaient générer une plus grande rentabilité au cours des prochaines années et permettre une remontée significative du titre à moyen terme, c'est du moins mon humble avis.

La situation chez Bear Stearns: le point de vue de Morningstar

La soudaine crise de liquidité de la grande banque d'investissement américaine Bear Stearns (BSC au NYSE) a de quoi inquiéter les investisseurs. Que s'est-il passé exactement? Que nous réserve la prochaine semaine? Est-ce que d'autres institutions financières pourraient se retrouver dans le même pétrin? Le point de vue de l'analyste de Morningstar, Ryan Lentell, apporte des éléments de réponses à ces questions.

Vidéo: La situation de Bear Stearns: le point de vue de Morningstar, cliquez >>> ici

Comment différencier les actions moribondes de celles qui pourraient revenir à la santé? (troisième partie)

Lorsque l'on veut évaluer la capacité d'une entreprise à se sortir d'une situation difficile et à se remettre sur ses pieds, l'analyse de son flux de trésorerie (cash flow) et, en particulier, de son flux de trésorerie disponible (free cash flow) peut en dire long sur l'état de santé du malade. Le flux de trésorerie c'est un peu l'oxygène de l'entreprise: c'est la mesure de l'argent qui sort de l'entreprise versus l'argent qui y entre.

Lorsqu'une entreprise est affaiblit et qu'elle génère des flux de trésorerie négatifs, cela peut la mener à une crise majeure qui nécessitera le recours à du capital d'emprunt, au détriment des actionnaires actuels. Encore faudra-t-il que l'entreprise trouve les prêteurs disposés à venir à sa rescousse. Dans un cas, comme dans l'autre, les actionnaires en feront les frais.

Lorsqu'on songe à miser sur une entreprise qui traverse une période difficile, parce que son cours actuel nous apparaît invitant, il faut donc vérifier, après son niveau d'endettement, l'état de ses flux de trésorerie. Est-ce que l'entreprise pourrait se retrouver en situation de déficit d'oxygène qui provoquerait la crise fatale?

Les flux de trésorerie des derniers trimestres sont, bien sûr, facile à vérifier; ce qui l'est moins, c'est la capacité ou non de l'entreprise à générer des flux de trésorerie positifs au cours des trimestres à venir. D'où l'importance de bien analyser son marché, son secteur d'activité et ses produits. Une entreprise qui se trouve dans un secteur en crise ou dont les paramètres fondamentaux limitent la rentabilité, ne parviendra pas, malgré la meilleure volonté, à générer les flux de trésorerie positifs qui lui permettraient de remplir les obligations reliées à sa dette et éviter ainsi le recours à de nouveaux capitaux d'emprunt.

Facile à dire, pas toujours facile à mesurer pour le simple investisseur qui n'a pas une formation en finance d'entreprise et qui n'a pas accès à l'information privilégiée de l'intérieur de l'entreprise.... Je me souviens, il y a quelques mois, d'une session où soudainement le cours de Quebecor World s'est mis à chuter, sans raison apparente, de plus de 10% pour se retrouver sous la barre des $9. Certaines personnes bien informées venaient de visualiser l'équation qui réunissait les obligations financières à venir de l'entreprise, d'une part, et l'état des flux de trésorerie, d'autre part: la crise devenait inévitable. Je suis tombé dans le piège quelque temps plus tard, achetant des actions de Quebecor World à $4, pensant qu'il s'agissait d'une aubaine: l'action vaut aujourd'hui $0,21 et l'entreprise est toujours à la recherche de capitaux d'emprunt pour éviter la faillite. Les fondamentaux du secteur de l'imprimerie qui doit faire face à la popularité croissante de l'internet aux dépens des documents imprimés, ne permettaient pourtant pas d'espérer une hausse importante des prix ou des ventes, ainsi que des flux de trésorerie positifs qui viendraient solutionner la crise.

Les prêteurs ne viendront à la rescousse d'une entreprise en difficulté que s'ils ont la certitude qu'elle pourra générer des flux de trésorerie positifs importants dans les trimestres à venir qui leur permettront de récupérer leur capital et leurs intérêts. Les capitaux d'emprunt sont particulèrement difficiles à trouver aujourd'hui: avec la crise des "subprimes", les prêteurs potentiels sont nettement plus craintifs et exigeants.

Les entreprises qui ont le potentiel pour réussir un "retournement", parce que leur niveau d'endettement n'est pas critique et qu'elles ont la capacité de générer des flux de trésorerie positifs sont peu nombreuses dans l'aile des grands éclopés à l'hôpital de la bourse. Je l'ai appris à mes dépens. Une sur dix, une sur vingt? Dans une prochaine chronique, j'identifierai des entreprises qui me semblent faire partie de ce groupe limité d'entreprises appelées à retrouver la santé.

Au milieu de la tempête...

L'avidité du grand capital américain, supportée et nourrie par l'administration de Georges W. Bush, aura mené des centaines de milliers d'américains à perdre leur maison et des millions d'investisseurs à travers le monde à perdre une partie de leurs économies. Un beau gâchis…

Est-ce que la tempête des « subprimes » qui a entraîné le système banquier mondial dans une crise perdra bientôt de sa vigueur, ou se poursuivra-t-elle de plus belle jusqu’à l’automne ou au delà? Qui peut prétendre avoir la réponse à cette question…

Entre temps, je garde le cap au milieu de la tempête. Vendre actuellement ne me semble pas être la bonne chose à faire. Un retournement de la situation, même modeste, peut se produire. Les cours de plusieurs actions apparaissent très attrayants dans une perspective d’investissement à long terme, peut-être le seront-t-ils davantage dans quelques semaines... À court terme, en effet, difficile à dire quand poindront les premiers rayons de soleil…

Les 20 entreprises les plus admirées selon le magazine Fortune

Le magazine Fortune vient de publier sa liste annuelle des entreprises les plus admirées pour leur capacité d'innovation, leur leadership et leur force financière. Apple remporte la palme cette année.

Les 20 entreprises les plus admirées selon Fortune, cliquez >>> ici

Comment différencier les actions moribondes de celles qui pourraient revenir à la santé? (deuxième partie)

Lorsqu’une entreprise connaît une période difficile qui entraîne la chute du cours de son action, deux possibilités se présentent à nous : l’entreprise est sérieusement affaiblie par un mal profond et devrait continuer à se dégénérer progressivement et faire fondre la valeur de ses actions, ou plutôt, la cause de cet affaiblissement est circonstancielle, l’entreprise a de bonne chance de s’en remettre et son cours actuel peut constituer une bonne occasion d’achat.

Mon expérience m’amène à penser qu’il y a beaucoup plus des ces entreprises sérieusement malades qui ne s’en remettront pas, plutôt que l’inverse. Cependant, lorsqu’on identifie une entreprise qui a le potentiel pour se sortir du pétrin dans lequel elle se trouve, on détient là un placement dont le rendement pourra être fort rémunérateur. Comme séparer le bon grain de l'ivraie?

LE BILAN FINANCIER

L’élément clef à vérifier, c’est le bilan financier : quelle est la nature du passif, quelle est la part de l’avoir des actionnaires (equity) par rapport aux dettes de l’entreprise? Quelle a été l’évolution entre ces deux composantes du passif au cours des derniers trimestres et des dernières années? Le ratio dettes totales/avoir des actionnaires est facile à vérifier dans le bilan financier; certains vont se fixer un ratio 1/1, au dessus duquel ils n’iront pas. Cela peut être trompeur, certains entreprises rentables ont des dettes plus élevées que l’avoir des actionnaires mais génèrent des profits substantiels : elles utilisent les emprunts comme un levier efficace. Cependant, vous devez vous fixer une limite d’endettement, au dessus de laquelle vous n’irez jamais.

Là ou ça se complique encore davantage pour le simple investisseur, c’est dans l’analyse de la dette. Quelle est la nature des emprunts, quelles en sont les conditions et quels sont les échéanciers de remboursement? Est-ce que l’entrée d’argent au cours des prochains trimestres et années sera suffisant pour remplir les obligations de la dette? Sinon, on pourrait se retrouver forcé d’aller en refinancement, ce qui pourrait être particulièrement coûteux et difficile à obtenir dans l’état actuel du marché du crédit, échaudé par la crise des « subprimes ». Méfiez-vous des possibilités de « debt squeeze » : pour les éviter, il faut donc fouiller davantage le passif de l’entreprise et sa capacité à générer des profits et du « cash », pas se limiter aux simples ratios d’endettement.

Il y a deux ans, j’ai investi dans Movie Gallery, une chaîne de clubs vidéo américaine, dont la valeur de l’action était passée en un an de $34 à $2. Malgré ses déboires, je trouvais attrayant le cours de l’action versus la valeur de ses actifs et de ses ventes. J’aurais pourtant dû m’arrêter plutôt à la valeur de l’avoir des actionnaires qui était NÉGATIVE, tellement la dette générée par de récentes et énormes acquisitions était élevée. Avec du recul, j’ai de la difficulté à croire que j’ai pu faire un placement aussi médiocre : c’était carrément acheter une gigantesque dette et rien d’autre, et ce, dans un secteur en déclin où les entreprises peinent à maintenir leurs ventes et à générer le moindre profit ou « cah flow » positif. Movie Gallery a été inévitablement obligé de se refinancer et l’ancienne action vaut aujourd’hui $0,04…

Au Québec, Tembec (TBC) est un bon exemple d’une entreprise qui n’était pas une bonne occasion d’achat quand les premiers symptômes de la maladie se sont présentés au début 2005 : une dette qui grandissait aux dépens de l’avoir des actionnaires dans un secteur en difficulté, où il était pratiquement impossible de générer des profits qui auraient permis de redresser la situation. Tembec a restructuré son capital cette semaine, les actionnaires se sont retrouvés avec 5% des nouvelles parts de l’entreprise. Et ça aurait pu être pire…

Le seul moyen pour une entreprise de sortir du bourbier de l’endettement est de générer des profits et surtout, d'importants flux de trésorerie libres (free cash flow). Sinon, c’est la spirale irréversible vers la recapitalisation aux dépens des actionnaires actuels.

Prochaine chronique : les flux de trésorerie

Comment différencier les actions moribondes de celles qui pourraient revenir à la santé? (première partie)

Il en va un peu des entreprises comme des êtres humains: l'état de santé de certaines entreprises peut être temporairement affecté par une maladie guérissable, dont elles se remettront pour se relever et revenir parfois plus fortes; pour d’autres entreprises, la maladie sera dégénérescente et les mènera tôt ou tard à leur fin. C'est la différence entre un placement de type "retournement" et un placement de type "enterrement".

L'investisseur attiré par les entreprises éclopées, à cause du coût fortement à la baisse de leurs actions, est un peu comme un médecin qui doit mesurer l'état du malade: l'entreprise a-t-elle les capacités pour s'en remettre ou est-il trop tard pour empêcher l'inévitable, la dilution par le refinancement, le chapitre 11 ou pire, la faillite?

Un des premiers investissements boursiers que j'ai fait fut d'acheter des actions de la compagnie Corning (GLW) à la fin 2002, à $2,00 l'action. Corning avait vu la valeur de son action atteindre $104,79 le 29 août 2000, portée par un délire collectif au sujet de la fibre optique: elle était le premier fabricant au monde de ce conduit révolutionnaire. Malgré les caractéristiques remarquables de la dite fibre, son utilisation et ses ventes éventuelles avaient tout de même des limites et ne justifiaient en rien un pareil prix pour l'action de Corning.

Lorsque la bulle technologique éclata et qu'apparut la glaciale réalité, l'action redescendit à un rythme spectaculaire pour atteindre $1,24 le 10 octobre 2002, à peine un peu plus de deux ans après son sommet de $104,79. Sa situation financière fut durement éprouvée par la chute des prix et de la demande pour la fibre optique et pour les équipements photoniques qu'elle fabriquait également. De "darling" de Wall Street, elle devint une brebis galeuse rejetée en masse par les investisseurs.

Mr Market, comme vous le savez, est un maniaco-dépressif. Capable de la pire surestimation optimiste, comme de la pire sous-estimation pessimiste. Remarquez que pour plusieurs entreprises technologiques qui avaient atteint des sommets inter-sidéraux en 2000 pour s'écraser brutalement sur le plancher des vaches en 24 mois, la descente était justifiée, bon nombre ne faisaient que rejoindre leur valeur réelle.

Dans le cas de Corning c'était différent, malgré ses déboires, elle conservait des atouts réels: l'entreprise existait depuis près de 150 ans et ses laboratoires qui avaient amené sur le marché une multitude de produits avant la fibre optique, étaient toujours là, à oeuvrer à la recherche de nouvelles innovations. Corning avait grandie en fabricant de la vitre et c'est la vitre qui allait la relancer: ses laboratoires avaient en effet développé un procédé pour fabriquer des vitres ultra-minces qui allait lui redonner vie. On connaît la suite, les ventes de ce type de vitres ont explosées en quelques années avec l'arrivée des téléviseurs et des écrans d'ordinateurs à vitre plate et ultra-mince. L'action de Corning a remonté tout près des $30 au printemps 2006, pour redescendre à un niveau plus raisonnable de $23,50 aujourd'hui.

À l'automne 2002, Corning n'était donc pas une entreprise moribonde, elle avait en elle des ressources et des actifs réels: d'abord ses remarquables laboratoires, puis un c.e.o. de grande qualité (James R. Houghton) que l'on avait fait revenir de sa retraite, des usines capables de haute technologie, un réseau de clients de longue date dans les milieux industriels, scientifiques et universitaires... Ce n’était pas une coquille quasiment vide comme l'étaient plusieurs entreprises technos à la mode au début de la décennie.

Je n'étais donc pas peu fier d'avoir repéré ce "malade" que certains croyaient agonisant et qui revint à la vie de si brillante façon. Malheureusement pour moi, ce placement judicieux m'avait un peu monté à la tête: j'étais dorénavant persuadé que le moyen de faire de l'argent à la bourse se résumait à parcourir les couloirs de la section des "grands éclopés" à la recherche d'autres candidats à une résurrection spectaculaire. Une entreprise voyait le cours de son action chuter de 30% en un jour suite à une nouvelle désastreuse, je me précipitais à son chevet pour l’ausculter superficiellement et parier rapidement sur sa guérison, sans même avoir investigué à fond les causes de la maladie qui l’affligeait, ni attendu des signes qui auraient pu me confirmer que la santé revenait sur cette entreprise sévèrement affaiblie.

Enivré par mon succès initial, j'ai donc investi dans une multitude d'entreprises vraiment moribondes, des placements "enterrements" (Slater Steel, Friedman's, Tower Automotive, Movie Gallery…) et non de réels placements "retournements" et fait disparaître ainsi les gains que m’avait apportés Corning. Aujourd'hui, je me méfie de l'aile des grands éclopées à l'hôpital de la bourse, je parcours ses couloirs avec plus de modération et de suspicion: plusieurs entreprises s'y retrouvent alitées pour de très bonnes raisons…

Alors, comment différencier les actions moribondes, de celles qui pourraient revenir à la santé? J'ai deux ou trois idées que ces pénibles expériences m'ont apprises, j'y reviendrai dans une prochaine chronique.

EADS: remontée en vue?

Le groupe industriel EADS (European Aeronautic Defense and Space Company) réunit cinq composantes:

• Airbus (différentes familles d'avions commerciaux, de 107 à 525 passagers)
• Division Avions de transport militaire (ex. le A400M en développement)
• Eurocopter (avions civils et militaires)
• Division du Matériel de défense et de sécurité (avions de combat, missiles, systèmes de communication...)
• EADS Astrium (Satellites, équipements spatiaux et fusées)

EADS livre compétition sur différents marchés à haute teneur technologique qui confrontent l'entreprise à des défis constants, tant au niveau de la R&D que du financement requis, mais des marchés qui lui offrent également de grandes opportunités.

Ainsi, l'aéronautique est un secteur appelé à croître de façon importante au cours de la prochaine décennie: les analystes prévoient une croissance annuelle moyenne de 5% dans le volume de passagers, croissance alimentée principalement par les économies émergentes. À cela, s'ajoutera la nécessité de remplacement de modèles vieillissants qui ne répondront plus aux nouvelles normes anti-pollution et à la nécessité d'une plus faible consommation de carburant. Les prévisions récentes d'Airbus concernant les demandes d'appareils neufs d'ici 2026 sont assez éloquentes:

"Parallèlement, les flottes d'avions de 100 sièges et plus vont plus que doubler dans le monde, passant de 13 300 aujourd'hui à quelque 28 550 en 2026. Cette augmentation, ainsi que le remplacement prévu de près de 8 150 appareils d'ancienne génération, entraînera un besoin total de près de 23 400 avions passagers neufs, d'une valeur de 2600 milliards de dollars…"

EADS a connu une année difficile en 2007: elle a enregistré une perte de 0,88 euro par action au cours des 9 premiers mois de l'année, comparativement à un gain de 1,08 euro pour la même période en 2006. Du côté de Airbus, il y a eu le scandale de délits d'initiés autour des retards dans le lancement du A380 qui a amené l’Autorité des Marchés à enquêter et qui a fait plonger l’action. Ces retards dans le développement et la livraison du A380 ont également entraîné d'importantes pertes financières. La baisse de la valeur du dollar US face à l'euro a également affligé Airbus et favorisé son grand compétiteur, Boeing.

Au delà de ses difficultés de gestion actuelles, l’avenir semble pourtant prometteur pour Airbus. À la fin 2007, le carnet de commandes de Airbus totalisait 3421 appareils (dont 1341 reçues en 2007), représentant six années de production. Le ralentissement économique aux États-Unis pourrait laisser craindre des reports ou des annulations de commande : Airbus est cependant beaucoup moins exposé que Boeing aux compagnies aériennes américaines, les plus susceptibles d’être confrontées à d'importantes difficultés financières au cours des prochains trimestres.

Pour retourner à la rentabilité, Airbus a mis sur pied un programme de restructuration (Power 8) qui ciblait la réduction de ses effectifs cadres et administratifs : ce programme aurait apparemment atteint ses objectifs et permis de sauver 500 millions d’euros en 2007.
Du côté d'Eurocopter, la filiale d'EADS spécialisée dans la fabrication d'hélicoptères, le carnet de commandes dépasse les 13 milliards d'euros. En 2007, les prises de commandes ont porté sur 802 appareils neufs, pour un montant global de 6,58 millliards d'euros. Pour sa part, la division Astrium (EADS Espace) a enregistré en 2007, 4,5 milliards d'euros de commandes, un montant record, supérieur au chiffre d'affaires, pourtant en progression de 10% à près de 3,6 milliards d'euros.

Les analystes européens prévoient 1,82 euro de bénéfice par action pour EADS en 2008 (source Boursorama.com), à son prix actuel de 16,62 euros, cela équivaut à un ratio Prix/bénéfices de la prochaine année de 9,1. Ce ratio me semble attrayant pour une entreprise qui se situe principalement dans un marché (aéronautique) appelé à croître au cours des vingt prochaines années. Les investissements majeurs dans le A380 pourraient, entre autres, rapporter d’importants bénéfices, si Airbus a visé juste dans l’évaluation de la demande future pour ce méga porteur.

P.S. Les investisseurs nord-américains peuvent acheter des actions de EADS via une transaction de type « over the counter » sous l’acronyme EADSY (dernier cours $24,45). Ces actions se transigent à des volumes quotidiens relativement bas en Amérique du Nord. La Bank of New York souligne que ces actions sont des « Unsponsored DRs », vous pouvez lire l’avertissement au complet en cliquant >>> ici

Site web de EADS, cliquez ici
Site web de Airbus, cliquez ici

Les leçons de l'investisseur: La bourse n'est qu'un moyen, pas une fin en soi

Devrait-on dire "boursicomane" comme cocaïnomane ou "boursicoolique" comme alcoolique? Peu importe, je ne crois pas qu'il y ait pour l'instant un mot dans la langue française qui décrive la dépendance à la bourse. Mon père était un mordu des courses de chevaux et autres formes de jeux dont on peut devenir esclave et qui peuvent gâcher votre vie et celle de vos proches. Mon fils m'a dit un jour: "Tu sais, entre bourse et course, il n'y a qu'une lettre de différence". Brillante observation.

Prendre soin de ses finances personnelles quand notre qualité de vie et celle de notre famille en dépend, est une responsabilité importante. La bourse peut nous permettre de profiter davantage du fruit de notre travail et donc, de la vie. Elle peut cependant se transformer progressivement en un jeu dont on peut devenir dépendant. Il faut se méfier. Quand on construit une maison, c'est dans le but de connaître le bonheur de l'habiter un jour; si on ne fait que la monter et la démonter ou y ajouter des étages sans jamais l'habiter, cet exercice devient un futile gaspillage du précieux temps qui nous ait alloué sur terre.

Investir, c'est reporter à plus tard la jouissance de la vie à laquelle notre labeur nous donne droit, en se disant que ce qui pourra alors être accompli, ou le bonheur que l'on pourra en tirer dans quelques années, sera nettement supérieur au plaisir que l'on pourrait obtenir aujourd'hui. Mais il ne faut pas que reporter, il faut aussi profiter de la vie maintenant. J'ai connu une femme qui avait économisé toute sa vie en vivant dans une relative pauvreté. Dans les derniers mois de sa vie, elle avait finalement réalisé qu'elle n'avait pas joui de la vie et que maintenant il était trop tard. Triste constat. Elle avait travaillé sans relâche pour bâtir une maison qu'elle n'aura jamais habitée.

L'investissement boursier n'est qu'un moyen, pas une fin en soi. Il ne faut jamais le perdre de vue.

Article de Barron's: les titres alimentaires, de bons refuges à la veille d'une récession

Les titres alimentaires (Kraft, Kellogg, Heinz, Hershey, General Mills...) sont perçus comme des valeurs refuges en temps de ralentissement économique. Après tout, même en période de récession, les gens vont continuer à se nourrir. Ces titres ont pourtant baissé de 9% depuis le début de l'année malgré leur valeur défensive: la hausse importante des intrants (maïs, blé, énergie...) faisant craindre une réduction des marges de profits. Le magazine Barron's croit que cette hausse du coût des intrants sera refilée aux consommateurs qui n'ont pas vraiment le choix. Barron's estime donc que les titres alimentaires sont bon marché actuellement, alors que la possibilité d'une récession augmente aux États-Unis.

Article de Barron's: Comfort Food, cliquez >>> ici

Les leçons de l'investisseur: À la bourse, les émotions n'ont pas leur place

La peur, l’avidité et surtout les regrets, bien qu'étant des comportements humains bien compréhensibles, n’ont pas vraiment leur place à la bourse. Avant de s'aventurer dans l'investissement boursier, il est sain d'avoir une certaine crainte: de se demander si on a une compréhension suffisante de cet univers complexe et si on ne va pas y risquer sa sécurité financière. Mais après, une fois qu'on a décidé d'opter pour ce type de placements, il faut se méfier des émotions qui feront surface inévitablement, telles la peur, la prétention et l'avidité, et qui viendront altérer notre jugement: seule la raison devrait nous guider.

Pourtant, si l'on observe les comportements des investisseurs durant les périodes d'euphorie boursière, comme lors de la bulle technologique, ou de panique collective comme le lundi 19 octobre 1987, on réalise à quel point les émotions sont omniprésentes à la bourse et l’étendue des ravages qu'elles peuvent causer.

Qu'est-ce qui pouvait amener des investisseurs à payer 120$ pour une action de Nortel il y a quelques années (ce qui serait l'équivalent de 1 200$ par action aujourd'hui, puisqu'il y a eu un "reverse split" de 1 pour 10 depuis), alors que rien ne justifiait une telle évaluation démesurée? L'avidité, l'appât du gain facile, peut créer l'"exubérance irrationnelle" dont parlait Alan Greenspan et amener les investisseurs à perdre leur jugement. Pour reprendre l'allégorie de Benjamin Graham: Mr. Market est un être aux émotions très instables, une sorte de maniaco-dépressif. Lorsqu'il traverse une période d'exubérance, il déborde d'enthousiasme et ne voit que des jours ensoleillés à l'horizon, il demande alors le gros prix pour les actions qu'il vous offre. Lorsqu'il traverse une période dépressive, il ne voit plus que du noir et est prêt à vous céder ses actions à rabais.

Toute décision d’acheter ou de vendre les actions d'une entreprise implique une analyse de sa situation financière et de sa gestion, une analyse de ses produits et de leurs marchés, une analyse du secteur, des compétiteurs et de l’environnement économique, une évaluation de la juste valeur monétaire de ces actions. Un travail qui fait d'abord appel à la connaissance objective des faits et à la raison. Celui qui gardera la tête froide aura la meilleure chance de réussir.

Les émotions dans ce processus d’analyse sont non pertinentes, pas plus qu’elles sont à leur place dans des travaux de génie mécanique ou de physique! Les émotions sont des interférences dans le processus d’analyse qui peuvent miner son efficacité. Le constat d’une erreur dans notre analyse qui nous a mené à une mauvaise décision, doit uniquement nous servir de leçon d’apprentissage qui nous sera utile dans l’amélioration de notre technique d’analyse et de prise de décision. Le regret culpabilisant est complètement improductif, le seul regret que l’on doit avoir c’est de ne pas apprendre de ses erreurs.

Quand tu perd, ne perd pas la leçon!

Pourquoi les investisseurs boudent-ils ING?

L'entreprise hollandaise ING est une compagnie d'assurance pour 50% de son chiffre d'affaire et une institution financière pour l'autre 50%. Le cours de l'action d'ING Groep N.V. (ING au NYSE) est à son plus bas niveau depuis plus de deux ans ($30,92). Pourtant, lorsqu'on regarde uniquement les chiffres, ING ne semble pas mériter pareil traitement:

• Marge de profit nette de 10,4%
• Ratio Prix/Ventes de 0,63
• Ratio Prix/Bénéfices des 12 derniers mois de 5,4
• Ratio Prix/Bénéfices prévus pour la prochaine année de 6,1
• Ratio Prix/Cash Flow de 4,7
• Ratio Prix/valeur aux livres de 1,2
• Retour sur l'avoir des actionnaires (ROE) de 20,5%
• Yield du dividende de 6,1%

Il est vrai qu'il faut faire attention aux ratios Prix/Bénéfices quand on parle du secteur de l'assurance, ils sont habituellement nettement plus bas que pour d'autres secteurs. Cela s'explique par la nature de cette industrie qui offre des produits peu différenciés, pratiquement des "commodities". La pression sur les prix dans cette industrie est constante, puisque c'est surtout là que la bataille pour de nouveaux clients se joue. Par ailleurs, les possibilités de croissance des ventes sont limitées, à moins de se livrer à une guerre des prix et de voir ses marges rétrécir. La croissance de l'industrie suit habituellement celle du PIB: ce qui n'en fait pas un secteur attirant pour les investisseurs qui carburent aux taux de croissance.

Je sais aussi que les profits des compagnies d'assurance dépendent en partie du rendement des marchés boursiers, puisqu'elles utilisent le "float" (l'argent perçu mais qui n'a pas encore fait l'objet de réclamations) comme capital pour investir et faire des bénéfices. Il est donc à prévoir que les bénéfices des compagnies d'assurance, comme ING, vont chuter si les bourses entrent définitivement dans un "bear market": cela explique peut-être pourquoi plusieurs d'entre elles voient le cours de leur action décliner depuis quelques mois.

Du côté bancaire, il y aurait également une compétition accrue pour ING Direct qui a connu une forte croissance avec sa formule unique, mais qui a attiré des compétiteurs qui proposent maintenant de meilleurs taux aux petits épargnants. Et puis, qui sait si ING n'a pas été exposé dans ses investissements au virus des prêts de type "subprime"...

Je cherche une explication pour me décourager un peu et m'éloigner de la tentation d'investir. Les chiffres sur ING sont à première vue séduisants, malgré les réserves que j'exprime. D'autant plus que ING s'implante dans les marchés en développement de l'Asie et de l'Europe centrale, ce qui laisse penser qu'en dépit de la nature du secteur de l'assurance, il y a des possibilités de croissance malgré tout. Est-ce qu'ING à son prix actuel est un placement valable? Qu'en pensez-vous?

Site web: ING GROEP

Sondages du mois de janvier: Loblaw, Citigroup et Alcatel-Lucent feraient les plus belles remontées

Selon vos réponses à mes trois sondages du mois de janvier, parmi plusieurs entreprises sérieusement malmenées en 2007, ce sont Loblaw (L) au Canada, Citigroup (C) aux États-Unis et Alcatel-Lucent (ALU) en Europe qui devraient effectuer les plus belles remontées au cours de l'année 2008.

En 2007, Loblaw (L au TSX) a vu la valeur de son action passer de $55 en avril à près de $30 en décembre. L'annonce d'une charge exceptionnelle de 800 millions, pour refléter dans ses livres la valeur réelle de Provigo qu'elle avait acheté à gros prix en 1998, a créé la première secousse. Puis, l'entreprise a révélé différents problèmes de gestion, entre autres, au niveau de sa chaîne d'approvisionnement. Les résultats décevants ont suivis. Repentante, Loblaw a présenté un plan de redressement pour redorer son blason...

Plan de redressement de Loblaw, cliquez >>> ici

Citigroup (C au NYSE) a démontré en 2007 que la taille d'une entreprise ne garantissait en rien la qualité de son management. Elle a dû déclarer une charge de 18 milliards de dollars pour refléter les nombreuses pertes qu'elle devra absorber suite à son exposition au marché des "subprimes". L'impact sur la valeur de son action a été dévastateur: le titre qui se transigeait à près de $55 au début juin, a atteint $22,36 la semaine dernière. Depuis, il a gagné près de 33% en quelques séances, clôturant aujourd'hui à $29,69.

Présentation de Citigroup, quatrième trimestre 07, cliquez >>> ici

Alcatel-Lucent (ALU au NYSE) en 2007 a déçu les attentes que la fusion avait fait naître chez les investisseurs. Lorsqu'elle a annoncé en septembre dernier qu'au lieu de la croissance des ventes de 5% qu’elle prévoyait, elle s’attendait maintenant à pratiquement les mêmes résultats que l’année précédente, les marchés ont perdu confiance. Le titre est ainsi passé de $14 au début juillet à $6,60 aujourd'hui, après avoir atteint un creux à $5,54 il y a une semaine.

Présentation de Alcatel-Lucent, cliquez >>> ici

Ces trois entreprises, malgré leurs récents déboires et les grands défis devant elles, conservent des actifs importants et on peut comprendre ceux qui croient encore à leur redressement.

Grandes corporations européennes: quels titres ont encore du rattrapage à faire?

Le 26 octobre dernier, je publiais un message sur les grandes entreprises européennes accessibles à l'investisseur québécois sous format ADR (American Depositary Receipt) à la bourse de New York. Malgré la remontée des dernières scéances, le cours de plusieurs de ces entreprises est encore loin du niveau où il se situait il y a trois mois: les rendant maintenant plus abordables. Dans la liste qui suit, on retrouve dans l'ordre: le rang européen (en chiffre d'affaire), le nom de l'entreprise, l'activité économique, le pays, le symbole à la NYSE, le prix le 26 octobre dernier (entre parenthèses) et le prix à la fermeture hier. À vous d'évaluer si le cours de certaines d'entre-elles a encore du rattrapage à faire pour rejoindre la valeur réelle de l'entreprise.

1. Royal Dutch Shell (Pétrolière, Hollande) RDS/A ($87,83) Dernier cours : $71,41
2. BP (Pétrolière, Grande-Bretagne) BP ($77,78) Dernier cours: $63,95
3. Daimler (Automobile, Allemagne) DAI ($110,87) Dernier cours: $78,29
4. Total (Énergie, France) TOT ($78,75) Dernier cours: $72,78
5. ING Group (Banque, Hollande) ING ($43,94) Dernier cours:$32,58
6. AXA (Assurance, France) AXA ($43,39) Dernier cours: $34,31
9. Allianz (Assurance, Allemagne) AZ ($21,92) Dernier cours: $17,85
11. HSBC Holdings (Banque, Grande-Bretagne) HBC ($91,10) Dernier cours: $75,31
13. ENI (Pétrolière, Italie) E ($72,45) Dernier cours: $64,69
14. UBS (Banque, Suisse) UBS ($53,46) Dernier cours: $41,28
15. Siemens (Produits électriques, Allemagne) SI ($132,50) Dernier cours: $130,05
18. Deutsche Bank (Banque, Allemagne) DB ($126,19) Dernier cours: $112,83
20. Credit Suisse (Banque, Suisse) CS ($66,15) Dernier cours: $56,77
24. E.ON (Énergie, Allemagne) EONGY ($64,45) Dernier cours: $61,35
25. Royal Bank of Scotland (Banque, Écosse) RBS ($10,84) Dernier cours: $7,87
30. Deutsche Telekom (Télécommunications, Allemagne) DT ($20,61) Dernier cours:$20,51
33. ABN AMRO Holding (Banque, Hollande) ABN - ($54,17) Dernier cours: $57,17
35. Santander Central Hispano (Banque, Espagne) STD ($20,81) Dernier cours: $17,52
36. Telefónica (Télécommunications, Espagne) TEF ($98,48) Dernier cours: $87,80
37. StatoilHydro (Énergie, Norvège) STO ($34,13) Dernier cours:$26,28
38. Prudential (Assurance, Grande-Bretagne) PUK ($32,60) Dernier cours: $25,90
40. France Télécom (Télécommunications, France) FTE ($37,02) Dernier cours:$35,33
41. Barclays (Banque, Grande-Bretagne) BCS ($48,72) Dernier cours: $37,77
45. Repsol YPF (Pétrolière, Espagne) REP ($38,60) Dernier cours: $31,88
46. Vodafone (Télécommunications, Grande Bretagne) VOD ($39,96) Dernier cours:$34,85